Blogy | Fuelling Innovations | Unipetrol a.s. | Česká republika

Ropa nahoru, marže dolů

oil prices up, margins down

Proč došlo v posledním čtvrtletí roku 2017 k poklesu rafinérských marží? Hlavním důvodem byl rychlý nárůst cen ropy. Tento růst je způsobem pouze dočasnými faktory, proto lze očekávat, že ceny ropy brzy klesnou. A to rafinérské marže naopak zvedne.

Na konci roku 2017 dosáhly ceny ropy svého tříletého maxima. Čtvrtletní průměr byl přibližně 61 USD za barel, tedy o 9 USD (17,7 %) více než ve třetím čtvrtletí. Zatímco vzestupný trend, který začal ve třetím čtvrtletí roku 2017, vycházel z principů ropného trhu, urychlení růstu cen ve čtvrtém čtvrtletí, které pokračuje i v první polovině ledna 2018, ovlivnily nečekané faktory. Ty omezily růst aktuální nabídky a zvýšily rizikové zajištění cen ropy. Růst cen nejvíce ovlivňuje soustavné zvyšování celosvětové poptávky po ropě a kapalných palivech, způsobené ekonomickým růstem prakticky ve všech oblastech světa. Podle odhadů IHSM se celosvětová poptávka v roce 2017 zvýšila o 1,8 milionů barelů za den (mbd), a podobný nárůst očekáváme i v roce 2019. K tomu je třeba připočítat omezení produkce ropy ze strany členů OPEC a Ruska na počátku roku 2017. Tyto země navíc plánují své opatření prodloužit do konce roku 2018. Průměrná roční produkce ropy v zemích OPEC klesla o 0,1 mbd, přičemž nízké ceny ropy v prvních třech čtvrtletích roku 1917 brzdily růst produkce i v zemích mimo OPEC. Mezi klíčové faktory patří také trvalé snižování zásob ropy a paliv v zemích OECD, které pozorujeme již od poloviny roku 2017 a které je způsobeno výše uvedenými faktory. Ke snížení zásob přispěl i efekt tzv. „břidlicového pásma“ a zpomalení produkce v USA v období od února do června.

V následujících měsících produkce v USA rostla ruku v ruce s cenami, které ovšem nepřekročily horní mez břidlicového pásma na úrovni 60 USD za barel ropy Brent. K tomu došlo pouze 27. října, tedy těsně před zasedáním států OPEC, kde došlo k prodloužení omezení produkce do konce roku 2018. Připojila se tentokrát i Libye a Nigérie.

V předchozím příspěvku jsem zdůraznil, že zrychlení růstu cen ropy ve čtvrtém čtvrtletí bylo způsobeno nahromaděním neočekávaných událostí, avšak ani kombinace základních faktorů nebude v příštím roce ani v příštích dvou letech vyvíjet tlak na zvyšování cen ropy, který by odůvodňoval jejich současnou úroveň. Světové zásoby ropy jsou stále vysoké. A i když v zemích OECD zásoby klesají, nacházejí se i tak stále nad pětiletým průměrem. Rostou i nevyužité kapacity „levné“ ropy (ropné rezervy uchovávané v rezervách, které je možné během krátké doby odebrat). Produkce ropy v USA (ropy uložené v horninách s malou propustností) stále silně a rychle reagují na růst cen. Odhady IHSM ukazují, že v září 2017 se v USA těžilo 9,5 mbd, což je těsně pod úrovní 9,6 mbd z dubna 2015. V roce 2018 se očekává, že měsíční produkce v průměru vzroste na 300 000 bd, a v případě, že cena ropy WTI stoupne na 60 USD za barel, mohla by se úroveň těžby zvýšit až na 900 000 bd.  

Proč tedy cena ropy stoupá v rozporu se základními faktory a proč bude dle aktuálních výhledů investičních bank růst v dalších několika čtvrtletích pokračovat? Důvodem je tzv. „backwardation“, tedy poněkud atypický systém termínovaného (papírového) trhu s ropou. Netradiční, krátkodobá povaha systému "backwardation" vyplývá z dočasného poklesu nabídky, která žene spotové ceny nahoru tak, že dojde k obrácení sklonu křivky termínovaných kontraktů. Spotové ceny ropy vzrostly kvůli poklesu zásob, cožnaznačuje aktuální převahu poptávky nad nabídku způsobenou poklesem rychle rostoucí poptávky s omezeními OPEC a jednorázovými faktory. Na druhou stranu jsou ceny nabízené u termínovaných kontraktů nižší než ceny spotové. Trh totiž očekává, že v dlouhodobém horizontu bude nabídka dostatečná. Kdyby trh považoval nedostatek nabídky za trvalý, došlo by ke zvýšení ceny u termínovaných kontraktů na takovou úroveň, která by vedla k uvolnění dalších zásob. Trh by zůstal v přirozeném stavu tzv. „contango“ (kdy cena ropy u termínovaných kontraktů je vyšší než cena spotová).

Systém „backwardation“ představuje, navzdory své nestabilitě, pro finanční investory silnou pobídku k tomu, aby zaujmuli „dlouhé“ spekulativní pozice na trzích cenných papírů: aby kupovali ropné kontrakty s odkladem dodávky o dva nebo více měsíců (s nižší budoucí cenou, než je ta současná), a aby drželi kontrakty za účelem jejich nabídky k prodeji až jeden měsíc před datem splatnosti za cenu vyšší, než je kupní cena, ale nižší než cena spotová (a zaujali tak „krátkou“ pozici). Dlouhé pozice dnes silně převažují nad krátkými, protože obnovení termínovaných kontraktů v podmínkách „backwardation“ je pro investory výhodnější než v případě systému „contango“. Rekordní nárůst nákupů termínovaných kontraktů vytváří další poptávku po ropě. A protože součet transakcí na trzích cenných papírů je 50krát vyšší, než je součet transakcí fyzických, způsobují transakce na trhu cenných papírů po určitou dobu odchylky trendů ceny ropy od trendů vyplývajících ze základů fyzického trhu.  

Atraktivita systému "backwardation" pro finanční investory může po určitou dobu stoupající trend cen ropyudržet . Pokud ale v nadcházejících čtvrtletích nebude nabídka ropy zásadně omezena, měla by cena během příštího čtvrtletí či dvou znovu klesnout. S návratem cen ropy k základu by mělo dojít ke zvýšení rafinérských marží. Ty v současné době tlačí příliš vysoké ceny ropy.



Adam Czyżewski

Adam B. Czyżewski, Ph.D., je od roku 2007 hlavním ekonomem společnosti PKN ORLEN. Specializuje se na změny globálního energetického sektoru, které jsou řízeny ekonomickými politikami a revolučními inovacemi.

TAGS